Điều gì “dắt mũi” vàng?

Điều gì “dắt mũi” vàng?

(Nguồn: vfpress.vn)

“Hầu hết nhà đầu tư tham gia thị trường chứng khoán đều có mối quan tâm ít nhiều đến biến động của giá vàng. Trên Blog của Giáo sư Damodaran, Ông vừa có 1 bài viết lý giải những nhân tố làm giá vàng “nhảy nhót” nhân đợt sụt giảm mạnh nhất trong 50 năm vừa qua. Xin chia sẻ bài viết hữu ích này với những VFers”.
Winston Churchill có lần nói “vàng ẩn chứa trong đó một bí mật”. Tôi không hiểu điều gì làm giá vàng thay đổi và tôi cũng chưa từng nắm vàng trong danh mục của mình. Điều đó không có nghĩa là tôi không bị cuốn hút hoặc miễn dịch với sự biến động của giá vàng. Tôi đặc biết chú ý đến vàng vào tuần trước, khi giá vàng giảm 9% vào ngày 15/04/2013, mức sụt giảm mạnh nhất trong 50 năm. Không những giá kim loại quý (bạc giảm 12%) và ngành kim loại giảm mạnh, mà giá chứng khoán cũng sụt giảm đột ngột. Sự sụt giảm mạnh của vàng trong vài ngày gần đây thu hút nhiều sự chú ý, nhưng phải thừa nhận rằng vàng đã có màn trình diễn tuyệt vời hơn thập kỷ vừa qua.

[IMG]

Giá danh nghĩa và giá đã điều chỉnh lạm phát (inflation-adjusted prices) của vàng đã tăng mạnh trong thập kỷ vừa qua, và vào cuối 2012, giá danh nghĩa đã đạt mốc cao nhất từ năm 1664 và giá sau điều chỉnh lạm phát đóng cửa ở mức cao nhất kể từ những 1970. Câu hỏi lớn được tranh luận trong những ngày gần đây là liệu vàng có tiếp tục giảm giá trong những ngày tới. Tổng quát hơn là vàng đang định giá cao hay thấp? Tuy hiểu biết hạn chế về vàng tôi vẫn nỗ lực đưa ra vài nhìn nhận về vấn đề này.
Liệu vàng có giá trị nội tại hay giá trị cơ bản?
Giá trị nội tại của tài sản là một công thức bao gồm những nhân tố như dòng tiền kỳ vọng, tăng trưởng và rủi ro. Vàng là một tài sản không tạo ra dòng tiền, tôi đã từng tranh luận trong một chủ đề trước đây. Lập luận này tương tự với cách mà người ta đi siêu tập những tác phẩm của Picassos, thẻ bóng rổ hay đèn Tiffany (Tiffany lamps: A Tiffany lamp is a type of lamp with many different types of glass shade. The most famous was the stained leaded glass lamp. Tiffany lamps are considered part of the Art Nouveau movement). Nếu một trong những nguyên lý trung tâm của đầu tư giá trị là bạn không bao giờ nên đầu tư vào một tài sản mà không ước lượng được giá trị của nó, thì điều đó dường như sẽ loại bỏ vàng như một công cụ đầu tư cho nhà đầu tư giá trị cổ điển. Thật sự, Warrant Buffet đã nhiều lần phản đối đầu tư vào vàng bởi vì giá trị của nó không thể nào ước lượng được.
Có một cách khác được sử dụng để ước lượng giá trị cơ bản của hàng hóa là tính toán nhu cầu (dựa trên mức độ sử dụng của hàng hóa đó) và cung của hàng hóa đó. Về nguyên tắc, điều đó có thể thực hiện được cho hàng hóa của ngành công nghiệp, nhưng thật khó khăn để ứng dụng với kim loại quý nói chung và vàng nói riêng, bởi vì cầu không được điều khiển bởi nhu cầu sử dụng thực sự.
Điều gì điều khiển giá vàng?
Nếu vàng không có giá trị nội tại, vậy điều gì quy định giá trị của nó? Có ít nhất 3 nhân tố có ảnh hưởng đến giá vàng.
Lạm phát: nếu theo lập luận thông thường, vàng là một tiền tệ thay thế cho tiền giấy, bạn có thể tranh luận rằng giá vàng sẽ được xác định bởi giá trị tín thác bên trong mà vàng đảm bảo cho tiền giấy. Vì thế, người ta tin tưởng rằng nếu giá trị của tiền giấy bị giảm xuống khi lạm phát thì vàng sẽ tăng giá trị. Vậy vàng là một công cụ để chống lại sự mất giá của đồng tiền do lạm phát, tôi đã theo dõi sự thay đổi giá vàng và lạm phát hàng năm từ 1963 đến 2012.

[IMG]

Sự chuyển động đồng nhịp của vàng và lạm phát đặc biệt mạnh mẽ trong những năm 1970, một thập kỷ nơi nền kinh tế Mỹ đã bị ám ảnh bởi lạm phát cao và mối tương quan giữa giá vàng và lạm phát là rất rõ ràng. Khi bạn hồi quy tỷ suất sinh lợi của vàng với lạm phát trong một thời kỳ bạn sẽ được:
% thay đổi hàng năm của giá vàng = – 0.08 + 4.37 * lạm phát
R squared = 19.9%
Trong khi hồi quy này kiểm định lại cách nhìn thông thường của vàng như một nơi trú ẩn của lạm phát, thì vẫn có 2 điểm yếu tiềm ẩn. Thứ nhất là R-squared chỉ 20%, cho thấy có thể có những nhân tố khác có mức ý nghĩa lớn hơn trong tác động lên giá vàng. Thực chất, trong khi phần lớn sự thay đổi trong giá vàng của những năm 1970 có thể được giải thích bởi lạm phát cao ngoài mức tưởng tượng trong suốt một thập kỷ, sự tăng lên của giá dầu trong giai đoạn 2001 và 2012 không thể do lạm phát. Thực tế khi nhìn kỹ hơn vào dữ liệu, rõ ràng vàng là nơi trú ẩn tốt khi lạm phát phi mã và không thật sự là công cụ bảo vệ khi lạm phát thay đổi ít.
Nỗi lo suy thoái: Qua hàng thế kỷ, vàng đã trở thành tài sản cứu cánh cho những nhà đầu tư chạy trốn suy thoái. Do đó, khi nỗi sợ tăng giảm sẽ làm giá vàng tăng giảm theo. Để kiểm trả hiệu ứng này, chúng tôi sử dụng 2 đo lường của sự sợ hãi – chênh lệch giữa lãi suất trái phiếu BAA và phần bù rủi ro vốn cổ phần (equity risk premium: là chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi một cổ phiếu hay thị trường chứng khoán so với lãi suất phi rủi ro). Khi sợ hãi tăng lên, bạn sẽ thấy phần bù trên cả thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu đều tăng lên.

[IMG]

Hồi quy giữa tỷ suất sinh lời hàng năm của vàng với 2 nhân tố (erp và baa rate) riêng biệt nhận được kết quả sau:
% tỷ suất sinh lời hàng năm của vàng = -0.25 + 8.91 ERP
R-squared = 10.3%
% tỷ suất sinh lời hàng năm của vàng = 0.1 + 0.25 (BAA Rate – T.Bond Rate)
R-squared = 0
Những hồi quy này cho thấy mối quan hệ ít hoặc không có giữa rủi ro phá sản trái phiếu và giá vàng, một mối quan hệ tích cực giữa giá vàng và phần bù rủi ro vốn cổ phần. Do vậy, giá vàng dường như biến động nhiều hơn với sự sợ hãi trên thị trường chứng khoán hơn là những liên quan trên thị trường trái phiếu. Mỗi 1% tăng trưởng trong phần bù rủi ro vốn cổ phần đồng nghĩa với một sự tăng trưởng của 8.91% của giá vàng.
Lãi suất thực: Một trong những chi phí giữ vàng đó là lãi suất thực (1 dạng chi phí cơ hội). Lãi suất thực có thể được đo lường trực tiếp bằng cách sử dụng chỉ số lạm phát – lãi suất trái phiếu ngân khố (TIPs) hay gián tiếp bằng cách trừ lạm phát kỳ vọng ra khỏi lãi suất phi rủi ro danh nghĩa.

[IMG]

Lưu ý rằng lãi suất TIPs chỉ có trong thập kỷ qua và lãi suất thực được tính bằng sự khác nhau giữa lãi suất 10 năm của trái phiếu ngân khố Mỹ trong năm đó với tỷ lệ lạm phát công bố (tốt hơn nên sài tỷ lệ lạm phát kỳ vọng). Hồi quy sự thay đổi trong giá vàng với yields của lãi suất thực sẽ có kết quả như sau:
% tỷ suất sinh lợi của vàng = 0.27 – 6.94 (T.Bond Rate – inflation rate)
R-Squared = 36.6%
Lãi suất thực cao sẽ tỷ lệ nghịch với giá vàng, và lãi suất thực thấp hay lãi suất thực âm sẽ góp phần đẩy giá vàng tăng cao hơn.
Định giá tương đối cho vàng
Theo những phân tích ở trên, giá vàng chịu ảnh hưởng bởi lạm phát, phần bù rủi ro vốn cổ phần và lãi suất thực. Việc biết được những nhân tố ảnh hưởng đến giá vàng thật sự rất hữu ích nhưng nó vẫn không giúp gì cho chúng ta để trả lời câu hỏi là vàng đang định giá cao hay thấp? Bạn có thể nào định một mức giá tương đối cho vàng? Tôi không biết nhưng tôi đang cố gắng để làm việc đó.
So với chỉ số lạm phát
Trong những công trình nghiên cứu toàn diện mà tôi đã từng thấy về mối quan hệ giữa giá vàng và lạm phát, giá của vàng quan hệ với chỉ số CPI và chỉ số giá vàng chia CPI. Tôi cố gắng nhân rộng và sử dụng Dữ Liệu Cục Lao Động Mỹ về CPI Index tổng thể, cố định mức cơ bản 100 vào những năm 1982-1984, điều chỉnh ngược lại mốc dữ liệu vào 1947 khi đó mức chỉ số vào cuối 2012 là 231.137. Chúng tôi chia giá vàng 1664 USD/oz vào 31/12/2012 với chỉ số trên được giá trị 7.2. Để biết mức đo lường ở trên là cao hay thấp, chúng tôi đã tính toán chỉ số đó cho mỗi năm (từ 1963).

[IMG]

Vào ngày cuối của năm 2012, giá vàng ở mức cao nhất trong lịch sử khi quan hệ với CPI. Cập nhật ngày 17/04/2013, giá vàng đạt 1382.2USD/oz, tương đương chỉ số giá vàng/CPI đạt 5.98.
Giá trị trung bình là 2.55 trong giai đoạn 1963-2012 và 2.91 trong giai đoạn 1971-2012. Do vậy, nếu chỉ đơn thuần dựa vào sự so sánh giữa đo lường hiện tại của chỉ số giá vàng/CPI với trung bình của lịch sử thì phần bù rủi ro đang cao và lãi suất thực đang âm, 2 nhân tố làm nên sự hấp dẫn của vàng như một công cụ để đầu tư. Do đó, tôi hồi quy chỉ số giá vàng/CPI với phần bù rủi ro vốn cổ phần và lãi suất thực. Kết quả cho thấy, trong khi lãi suất thực dường như có tác động ít đến chỉ số giá vàng/CPI thì phần bù rủi ro lại cho thấy bằng chứng mạnh mẽ trong tác động đến chỉ số giá vàng/CPI.
Giai đoạn 1963-2012
Gold Price/ CPI = -1.75 + 115.4 (ERP)
R Squared = 52.9%
Giai đoạn 1971-2012
Gold Price/ CPI = -0.88 + 100.2 (ERP)
R Squared = 49.1%
Phần bủ rủi ro vốn cổ phần của S&P 500 vào ngày đầu tháng 04/2013 là 5.79% và thay thế giá trị đó vào hàm số trên ta được: giá vàng/CPI = -0.88+100.2 (.079) = 4.92.
Vàng vẫn định giá cao so với tương quan của lịch sử, và với phần bù rủi ro hiện tại.
So với những kim loại quý khác
Có một cách định giá khác của vàng là so vàng với những kim loại quý khác, ở đây là bạc. Ta lập tỷ số giá vàng trên giá bạc và nhìn lại lịch sử biến động của chỉ số này từ 1963 đến nay, ví dụ cuối 2012 giá vàng/giá bạc là 54.84.

[IMG]

Giá trị trung bình là 51.22 trong suốt giai đoạn 1963 đến 2012 cho bạn thấy rằng vàng không định giá cao, trong tương quan so với bạc. Thực tế, bạc đã giảm giá mạnh hơn vàng trong năm nay và tính đến ngày 17/04/2013, giá vàng/giá bạc chỉ là (1382.2/23.32=59.3). Thông thường vàng và bạc hay di chuyển cùng chiều, ít khi là ngược chiều, tôi không chắc rằng mối quan hệ này có thể được khai thác để trả lời cho câu hỏi liệu giá vàng đang là hợp lý, nhưng nó vẫn có thể sử dụng để giao dịch chéo giữa các kim loại quý với nhau.
Vàng như là một loại bảo hiểm
Có thể lập luận rằng định giá vàng liên quan đến bạc hoặc chống lại chỉ số lạm phát, đây là những lập luận chính cho nhà đầu tư giữ vàng, ví dụ: như một loại bảo hiểm để chống lại những bất thường, lạm phát phi mã hay chiến tranh và khủng bố. Nhìn từ quan điểm đó, vàng vận hành như một loại bảo hiểm cho một nhà đầu tư – những người sở hữu tài sản tài chính thứ cấp và các rủi ro nguy cấp. Đơn giản là thế này, nếu bạn thêm vàng vào danh mục, nó sẽ không phải để kiếm tiền, mà mua để bảo vệ những rủi ro bất thường (black swan). Nếu bạn nhìn nhận vàng như một công cụ hoán đổi rủi ro/hay bảo hiểm với rủi ro, thì sẽ có 2 vấn đề chính cần lưu ý:
Bạn không nên kỳ vọng vàng sẽ tạo ra một tỷ suất sinh lợi hàng năm cao trong dài hạn.
Giá vàng nên phản ánh chi phí của việc mua bảo hiểm, cái mà được điều khiển với những điều không chắc chắn mà bạn cảm nhận về tương lai và về những sự kiện ngoài mong muốn. Do vậy, những cuộc khủng hoảng liên tiếp trong thập kỷ qua (ngân hàng, chiến tranh, khủng bố) giải thích cho cả việc tăng lên trong giá vàng và quan hệ với phần bù rủi ro vốn cổ phần.
Lưu ý vàng không phải là bảo hiểm duy nhất chống lại những sự kiện ngoài mong muốn. Có những cách khác như sử dụng tài sản thực (vật sưu tầm, bất động sản, hàng hóa khác) hoặc những công cụ tài chính phái sinh, những công cụ này có thể mang lại kết quả hoán đổi rủi ro tương tự, mà có lẽ chi phí còn thấp hơn.
Tóm lại
Tôi đã luôn cảm thấy không thoải mái khi nói về giá trị của vàng như một tài sản và vị thế của nó trong danh mục của tôi. Để viết chủ đề này, tôi phải đặt mình như một người mới, cho phép nhận diện 2 vấn đề gây ra sự không thoải mái của tôi. Trước hết, tôi rất hứng thú với dòng tiền tạo ra bởi đầu tư, nơi tôi ước lượng giá trị nội tại, và bộ công cụ định giá của tôi bị giới hạn khi định giá vàng. Thứ 2, tôi không muốn chia sẻ cách nhìn về vàng với những tín đồ của vàng, những người dường như đánh đồng giữa cảm xúc và tài chính.
Như một người mới hoàn toàn trong đánh giá giá trị vàng, quan điểm đầu tư của tôi sẽ là không mua vàng vì lịch sử vàng tạo ra một suất sinh lời thấp trong dài hạn và hiện vàng đang định giá cao. Còn nếu nhìn vàng như một công cụ bảo hiểm, tôi cho rằng vẫn có thể thêm vàng vào danh mục, thậm chí là với giá hôm nay

————&&——

Gửi phản hồi

Mời bạn điền thông tin vào ô dưới đây hoặc kích vào một biểu tượng để đăng nhập:

WordPress.com Logo

Bạn đang bình luận bằng tài khoản WordPress.com Log Out / Thay đổi )

Twitter picture

Bạn đang bình luận bằng tài khoản Twitter Log Out / Thay đổi )

Facebook photo

Bạn đang bình luận bằng tài khoản Facebook Log Out / Thay đổi )

Google+ photo

Bạn đang bình luận bằng tài khoản Google+ Log Out / Thay đổi )

Connecting to %s

%d bloggers like this: